華泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，由于7月是社融“傳統(tǒng)淡季”，新增社融低于市場(chǎng)預(yù)期，但論其趨勢(shì)，信貸擴(kuò)張力度在4月后再度走弱，7月僅是這一趨勢(shì)的延續(xù)。該行認(rèn)為，某種意義上，居民、房企、地方政府融資需求和能力周期性下行的一個(gè)共同驅(qū)動(dòng)因素是房產(chǎn)、土地市場(chǎng)遇冷，房地產(chǎn)價(jià)格預(yù)期下行。鑒于社融增長(zhǎng)是總需求變化的有效領(lǐng)先指標(biāo)，該行重申，政策對(duì)信貸周期的支持可能需要進(jìn)一步上升，而穩(wěn)地產(chǎn)可能對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)起到“綱舉目張”的效果。

(資料圖)

華泰證券主要觀點(diǎn)如下：

從居民、企業(yè)、地方政府三個(gè)層面分析融資需求走勢(shì)

今年4-7月，新增社融同比下降2.21萬(wàn)億元，累計(jì)同比增速較去年同期下行1.1個(gè)百分點(diǎn)。從融資需求分析，居民中長(zhǎng)期貸款凈增低于歷史均值、企業(yè)債凈融資同比減少、以及政府債凈發(fā)行同比下行。1)低基數(shù)下今年4-7月居民中長(zhǎng)期貸款仍同比少增，且居民中長(zhǎng)期貸款存量增長(zhǎng)從2020年的19.6%，降至一年前的7.7%，并于今年7月進(jìn)一步下探至4.9%;2)隨著地產(chǎn)和城投兩大融資主體的融資能力下降，新增融資收縮，壓低企業(yè)(基建外)貸款需求，企業(yè)債凈發(fā)行、且波及非標(biāo)資產(chǎn)存續(xù);3)今年4-7月政府債凈發(fā)行同比少增1.5萬(wàn)億元。

居民、房企和廣義地方政府部門呈現(xiàn)同時(shí)去杠桿的早期跡象，房、地資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期或?yàn)楣餐?qū)動(dòng)因素

1)居民部門：2季度來居民購(gòu)房需求走弱，同時(shí)，存量房貸利率偏高下居民提前還貸意愿較強(qiáng)。兩項(xiàng)疊加抑制居民新增融資需求。作為居民資產(chǎn)負(fù)債表上最大的資產(chǎn)項(xiàng)，地產(chǎn)價(jià)格預(yù)期下行對(duì)居民預(yù)期凈資產(chǎn)走勢(shì)形成較大影響，壓制消費(fèi)傾向、推升(包括提前還貸在內(nèi)的)實(shí)質(zhì)意義上的儲(chǔ)蓄傾向。

2)房地產(chǎn)企業(yè)：首先，地產(chǎn)及相關(guān)行業(yè)快速去杠桿——從A+H股上市房企數(shù)據(jù)分析，其總負(fù)債2022年下降9%，2022年底占A+H股中資股非金融上市企業(yè)總負(fù)債的24.6%。此外，2021年來地產(chǎn)成交累計(jì)下降4-5成，勢(shì)必對(duì)相關(guān)行業(yè)形成拖累。更廣義地，房產(chǎn)價(jià)格承壓會(huì)影響以土地和房產(chǎn)作為抵押物的企業(yè)融資需求。

3)地方政府及平臺(tái)公司：地方債發(fā)行節(jié)奏錯(cuò)位(今年更為后置)對(duì)2季度來的社融增長(zhǎng)帶來一定壓力，但地方政府平臺(tái)融資收縮也加劇了社融增長(zhǎng)下行壓力。狹義地，2022年8月至2023年7月間累計(jì)政府平臺(tái)公司債券凈發(fā)行比此前12個(gè)月下降7102億元。更廣義地，政府平臺(tái)和地產(chǎn)周期高度相關(guān)，且兩者信用收縮均波及信托等非標(biāo)融資。

穩(wěn)房?jī)r(jià)預(yù)期可能是短期提振社融和總需求的重要變量

雖然2023年地方債提前于3季度前發(fā)完，可能提振8-9月社融同比0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)，但是地產(chǎn)價(jià)格預(yù)期可能是信貸周期的重要變量。房產(chǎn)價(jià)格預(yù)期溫和回升能夠有效增厚居民、企業(yè)和地方政府凈資產(chǎn)，從而提振居民消費(fèi)傾向、居民融資和企業(yè)投資、融資需求。同時(shí)，也為化解地產(chǎn)企業(yè)和城投平臺(tái)債務(wù)問題提供寶貴的時(shí)間和空間。所以，穩(wěn)地產(chǎn)周期不僅能夠減輕地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累，對(duì)防止信貸周期過快收縮也將大有裨益。

風(fēng)險(xiǎn)提示：估算結(jié)果與真實(shí)結(jié)果存在差異;地產(chǎn)周期超預(yù)期下行;穩(wěn)地產(chǎn)政策力度不及預(yù)期。

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