隨TOD模式逐漸成為地產開發的主流之一，各地地鐵集團由此嶄露頭角，成為一股不可忽視的地產新生力量。

編者按

當前，地產行業正步入轉型換擋期，醞釀新發展模式。與此同時，AMC、國資、城投公司、軌道公司等幾股“新勢力”頻頻現身地產行業，正成為市場中舉足輕重的力量。21世紀地產課題組試圖分析這些新勢力的進入地產行業的方式、規模、優缺點等，并分析其在房地產領域的發展前景與挑戰。

【資料圖】

本期專題，帶來的是地產“生力軍”地鐵集團以及AMC。

隨著軌道交通網絡的編織，TOD模式逐漸成為了地產開發的主流之一，各地的地鐵集團也由此嶄露頭角，成為一股不可忽視的地產新生力量。

嚴格來說，地鐵集團并非地產開發的新面孔。

受到商業模式的約束，如果僅依靠交通費支撐，地鐵集團的盈利幾乎是不可能完成的任務。但軌道+物業的模式，很好的彌補了這種缺憾，因而隨著地鐵線網的鋪開，地鐵集團也選擇通過這種模式的擴張，來反哺地鐵交通運營的巨大成本。

但近兩年來，地鐵集團在地產開發之上的態度與過去有一定的區別。過去地鐵集團更傾向于合作開發的方式，但現在，獨立開發的模式更加常見了。

可供觀察的現狀是，在地鐵網線密集的城市，地鐵集團的動作愈發積極。它們不僅在土地市場成為拿地的主力之一，更有部分成為了房企的股東，廣州地鐵、深圳地鐵正是其中的佼佼者。

地鐵集團入局的邏輯，并不難理解。TOD模式相較于普通項目具有更高的開發難度，周期也普遍更長。地鐵集團本身對復雜度高的項目更能夠駕馭，且普遍具有一定的資金優勢，兩相平衡之下，自主開發或許更有效率，它們也由此成為地產生力軍。

TOD模式優勢

在公開土地市場上，地鐵集團所攬土地，幾乎每一宗都有“量身定做”的影跡，這主要體現在出讓條件的制定方面。

以廣州為例，在2022年5月5日今年的首輪集中供地上，廣州地鐵總共拿下了4宗地塊，包括海珠赤沙車輛段地塊、海珠石榴崗南側臺涌地塊、白云廣海路地塊以及白云東平地鐵站綜合開發地塊，均為底價獲得，斥資165億元。

而在具體的出讓條件上，則可以看到，這些地塊應是非廣州地鐵莫屬。

其中，白云廣海路地塊就要求競買人須具有地鐵線網建設、運營、管理經驗；而海珠赤沙地塊的出讓條件中也指出，競得人須與廣州地鐵就蓋下站場的保護及上蓋工程的設計與建設、安全保障、交通疏導、施工組織、物業管理等簽訂建設管理協議。

由于涉及地鐵管網的保護這種復雜度高的工程，廣州地鐵也是廣州市場上少數能夠駕馭這種項目的參與者，它的最終拿下，也并不令市場意外。

也是由于今年在公開市場的積極進取，廣州地鐵在拿地排行榜上名列前茅。

根據克而瑞發布的數據，今年前8個月，廣州地鐵以165億元的拿地金額排行第12，新增貨值361億元，這樣的成績，在之前并不常見。

與廣州地鐵的路徑相似，深圳地鐵也在近兩年的土地市場上屢試身手。

在去年深圳的第三輪集中供地中，深圳地鐵以178.51億元的總價競得5宗土地成為最大贏家；今年深圳地鐵延續積極拓展的趨勢，在土地市場也收獲頗豐。

根據克而瑞發布的數據，今年深圳地鐵在公開市場上斥資38億元，這一成績甚至比深圳主要的地產國企深圳控股表現還要更好。

也正因為在土地市場的努力，深圳地鐵今年在深圳樓市的表現節節攀升。

根據克而瑞發布的數據，今年前8個月，深圳地鐵在深圳當地的流量銷售額為173.36億元，僅次于華潤置地、金地兩家房企，位列深圳第三。

一位深圳市場人士告訴記者，這兩年，TOD模式成為主流，且由于它是一種綜合開發的模式，對房企的實力要求較高，因此對地鐵集團來說也是一種經驗的積累和肯定。

除了廣州、深圳以外，北京的京投發展（600683）作為北京基礎設施投資有限公司旗下市場化房地產二級開發業務的唯一平臺，在軌道交通車輛基地一體化開發方面也有不少嘗試。

在北京2021年的第三輪集中供地上，京投發展以175.3億元的價格包攬了朝陽東壩三宗地塊，這一項目也將被打造成京投發展在京第五個TOD項目。

反哺現金流

事實上，地鐵集團進軍地產綜合開發，有現實原因。

無論是國內或者國外，地鐵集團的盈利一直是待解的難題，多數地鐵集團都在虧損邊緣徘徊。從目前多數城市的表現情況來看，地鐵集團能夠實現盈利的僅有深圳、武漢、廣州等少數幾家。

因而，如何提升盈利能力，是多數城市地鐵集團需要應對的問題。通過地產綜合開發，就是一條可行的路，其既能發揮地鐵集團在工程方面的實力，又具有相對穩定的利潤，因而被多數地鐵集團采納。

從實踐中來看，這種模式也被證明具有相當的可復制性。

將時間拉長來看，港鐵集團已經在軌道+物業的模式上探索多年。港鐵從上世紀90年代開始，就推進土地開發與地鐵建設的聯動整合的模式。此后，港鐵與香港特區政府簽署了特許經營協議，通過修建和運營鐵路換取鐵路沿線地塊專屬開發權。

隨著香港地鐵路網的鋪開，港鐵通過地鐵修建、物業開發的模式，將地產開發所得的回報反哺鐵路運營的成本，最終實現良性循環，這種模式也得以延續。

從近兩年的財務數據來看，港鐵的物業發展也是其利潤的大頭。

根據財報，2021年，港鐵錄得歸母凈利潤95.52億港元，其中物業發展分部利潤錄得92.77億港元，同比上漲近70%，占比高達97%。

深圳地鐵也是較為成功的典型樣本。

2021年，深圳地鐵實現營業收入163.97 億元，利潤總額29.66 億元，成為中國內地全成本口徑核算下盈利情況最佳的城軌企業之一。

以深圳地鐵經營數據來看，2021年深圳地鐵的站城一體化開發（TOD）收入達到了95.71億元，占其全年營業收入的58.67%。

成功的案例在前，越來越多的地鐵集團也躍躍欲試。

2022年5月30日，西安軌交集團在領導留言板回復西安地鐵的盈利問題時就表示， 港鐵、深圳地鐵是全球少有的能夠盈利的地鐵運營商，其能夠實現盈利得益于其“軌道+物業”的發展模式，以土地作價出資的形式取得高額的一、二級開發收益。

西安軌交集團稱，目前西安TOD項目以場段上蓋開發為主，鑒于自身開發經驗不足、專業力量薄弱、市場品牌認知度低等原因，公司以一級開發為主，二級開發為輔，小股份合作參與開發，由合作開發企業操盤。后期隨著開發經驗的積累和市場認知度擴大，公司將逐步主導二級開發。

可見，即便面對種種困難，西安軌交也有一顆主導二級開發的心，而其也逐漸在這方面有所試水，其所負責的西安首個軌道交通TOD保障性租賃住房項目也于近期開工建設。

事實上，今年以來由于市場環境生變，地鐵集團的角色已經越來越耀眼。某種程度上，由于其國企身份加之開發實力，在地產綜合開發方面，未來也將成為一股不可忽視的力量。

“本身來講，地鐵集團在產品方面的能力也不需要太擔心，因為相比起地鐵管網工程，地產開發的復雜程度不見得更高。此外，地鐵集團也能夠在市場上補齊相應的人才，這是他們的優勢。”一位中型房企的人士對記者分析認為。

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